Coffee Break
¿Incertidumbre legal en EEUU?

Artículo correspondiente al número 258 (7 al 20 de agosto de 2009)

 

Sería aventurero pensar que Estados Unidos se ha transformado en un mercado emergente desde un punto de vista del riesgo, pero hoy por hoy tampoco hay que desconocer algunas variables “políticas”. Por Arturo Cifuentes.

Invertir en mercados emergentes es complejo. No solo hay que considerar los méritos de la inversión per se (estimar cash flows y TIR bajo distintos escenarios) sino también lo que eufemísticamente se denomina political risk: cambios impredecibles en el marco regulatorio y en el sistema legal.

Consideremos lo siguiente:

[1] En 1994, LTV, una empresa acerera de Ohio, efectuó una securitizacion. Le traspasó a un fideicomiso una cartera de pagarés que éste adquirió emitiendo bonos que fueron comprados por varios inversionistas. Los pagarés fueron transferidos al fideicomiso bajo el sacrosanto principio de true sale, es decir, dejaron de ser parte del patrimonio de LTV y se transformaron en activos del fideicomiso.

A fines de 2000, LTV, estando al borde del colapso y frente a la posibilidad de tener que cerrar sus plantas y despedir a 18.000 empleados, logró algo inusitado: convenció a un tribunal de que la securitización de 1994 no había sido tal, sino que había sido un “préstamo”. Acto seguido, el juez le permitió disponer de 270 millones de dólares que se habían acumulado en las arcas del fideicomiso. Evidentemente, este fallo dejó a la industria de la securitización en estado de pánico y los inversionistas apelaron. Sin embargo, el día anterior al dictamen del juez de segunda instancia, y temerosos de un desenlace negativo por presiones políticas, los inversionistas aceptaron a regañadientes cambiar los bonos originales por unos instrumentos menos atractivos.

[2] En marzo de 2009, AIG, una compañía de seguros que recibió una inyección de capital por parte del gobierno estadounidense debido a su situación precaria, pagó unos suculentos incentivos a algunos de sus empleados. Independiente de los méritos de su gestión, lo cierto es que los incentivos que recibieron estaban ya pactados y que el gobierno le entregó el aporte de capital a AIG sin ninguna restricción. La opinión pública no lo entendió así y la Cámara de Representantes respondió a las presiones del electorado aprobando aceleradamente un proyecto de ley que gravaba con un impuesto del 90% a los beneficiarios de este incentivo.

Aunque esta iniciativa fue desestimada por el Senado y nunca se transformó en ley, fue preocupante comprobar cómo la mayoría de los representantes demócratas y la mitad de los republicanos no tenían empacho en apoyar una legislación de espíritu vengativo.

[3] Hace dos meses, la empresa Chrysler fue a la bancarrota. La ley es clara en estos casos: los activos se liquidan y a los acreedores se les paga de acuerdo a un orden de prioridad bien establecido en que los tenedores de los bonos (secured creditors) tienen la primera prioridad. Sin embargo, en la bancarrota de Chrysler ello no se respetó y, por presión del gobierno, se le dio un trato preferencial a la UAW (un sindicato de obreros del sector automotor). Un grupo minoritario de inversionistas no se dejó intimidar y acudió a la Corte Suprema. Inicialmente, ésta puso la bancarrota en compás de espera, pero luego decidió no acoger el reclamo. A este grupo “disidente” se le acusó de estar constituido por “especuladores” y fondos de inversión “renegados”. La verdad es que entre los “especuladores” perjudicados había unos fondos de pensiones del Estado de Indiana que cubrían a gente de clase media (policías, profesores, etc.)

Las situaciones antes descritas (todas, censuradas por abogados connotados en su momento) constituyen una pequeña muestra de un conjunto un poco más amplio. Lo concreto es que jueces y legisladores, al menos cuando existen presiones populistas, parecieran no ajustarse siempre a la ley.

La semana antepasada el Departamento del Tesoro anunció los nombres de las administradoras de fondos de inversión seleccionadas para participar en el llamado Public-Private Investment Program, o PPIP, el programa del gobierno de Estados Unidos destinado a reactivar a los mercados de crédito. Sorprendió que PIMCO, el fondo de renta fija más grande del mundo, y probablemente el más exitoso, no estuviera entre los seleccionados. Después se supo la razón: PIMCO había retirado su postulación preocupado por la incertidumbre relacionada con la conducción del PPIP.

Lo cierto es que varios administradores de fondos no se entusiasmaron mucho con el PPIP. Off the record expresaron una inquietud legitima: temor frente la posibilidad de verse afectados por una ley retroactiva y de carácter “expropiatorio”, en la eventualidad de recibir lo que la opinión publica podría percibir como “ganancias excesivas”.

Sería aventurero pensar que Estados Unidos se ha transformado en un mercado emergente desde un punto de vista del riesgo. Sin embargo, en el contexto actual, participar aquí sin considerar algunas de las variables propias de un mercado emergente podría ser imprudente.

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